幣價/TVL 雙雙實現 500% 增漲，固定利率這一“證偽”賽道又跑出來 Pendle 這老樹開花的專案。
固定利率？不，其實是利率的賭場！這個行業裡永遠是“賭”最吸引人。
本文使用實際算例等帶你深入淺出的瞭解 Pendle 的機制，以及 LSD / GLP 等生息資產愛好者該如何使用它來更好的獲利，並展望利率互換這一重要的衍生品賽道。
Pendle 是一個利率互換平臺，簡而言之就是
- 將一份生息資產(SY)在一定時間段內的本金（PT）和利息(YT)拆開
- PT / YT 由內建 AMM 定價 ，演算法引數決定 AMM 的流動性曲線，自由市場進行最終定價
就是說 SY 轉換為 PT 則可以在一定期限內鎖定利率，而 YT 則是加槓桿賭利率上漲的賭具。
我們以 GLP 為例，當前
GLP = $ 0.9755
YT = $ 0.1642
PT = $ 0.8113
到期時間 = 375 days
也就是說這 375 天的 GLP 的收益全歸 YT，而 PT 則可以在 375 天后的 1: 1 獲取 GLP
假設你花 1 GLP 買入了 $ 0.9755/$ 0.8113 = 1.202 PT。
則 375 天后你會有 1.202 GLP
換算為年化收益 APY = 1.202 ^ ( 365/375)-1 = 19.6%
就是說不論 GLP 接下來一年多的實際獲取了多少交易費分成，你可以拿到 19.6% APY
這就是 PT 所對應的固定利率功能
假設你花 1 GLP 買入了 $ 0.9755/$ 0.1642 = 5.941 YT
375 天后你的收益是多少？這完全取決於 GLP 的實際收益表現！
所謂隱含 APY (Implied APY) = 19.6% ，就是說假設 GLP 接下來 375 天實際 APY = 19.6%
1 YT 的收益為 1.196 ^( 375/365) -1 = 0.202 GLP
所以 1 GLP 買入的 5.941 YT 最後就變成了 5.941* 0.202 = 1.200 GLP
換算為 APY 即為 1.2 ^ 365/375-1 = 19.6% （左側實際得出 19.4% ，略有誤差)
假設 GLP 實際 APY 能夠在接下來 375 天持續保持當前 53.1% 的水平
那麼現在花 1 GLP 買入 YT， 375 天后將會得到
5.941* ( 1.531 ^( 375/365) -1) = 3.261 GLP
換算成 APY 即為 3.261 ^ 365/375-1 = 207%
是的，這樣的話買 YT 就賺大發了
那如果 GLP 實際 APY 只有 10% 呢
5.941*( 1.1 ^( 375/365) -1) = 0.611 GLP
是的，你買 YT 就要倒虧 0.4 GLP 進去
總結下來就是：
- SY 實際利率 = 隱含利率，YT 收益即為隱含利率
- SY 實際利率 > 隱含利率，YT 相當於幾倍槓桿賺了超額利率
- SY 實際利率 < 隱含利率，YT 相當於幾倍槓桿賠了缺口利率，甚至可能虧本金
那麼 YT/PT 的是如何定價和交易的呢？
Pendle 內建一個 PT/SY 的 AMM，允許外部參與者提供流動性，使用者交易 PT 透過這個 AMM 交易即可。而交易 YT 則更為複雜：
- 使用者執行使用 1 SY 買入 X 個 YT 的交易
- Pendle 合約即從 AMM 裡取出 (X-1) 個 SY
- Pendle 合併兩筆 SY 然後分拆 X SY = X PT X YT
- X 個 YT 傳送給使用者，而 X 個 PT 則歸還給 AMM，由於 X PT = (X-1) SY = X SY- X YT，池子總資產並不會出現變動
使用者賣出 YT 過程就反過來了，參見下方圖片即可
那麼 Pendle 的 AMM 是如何定價的呢? 其 AMM 是從 Notional 借鑑過來，公式複雜，妙蛙種子幫你提煉一下核心概念在於：
- 到期時間越長，流動性分佈越寬。到期時間越短，流動性越集中。
- 流動性集中點在 SY 當前實際 APY 的位置。什麼意思？舉個例子， Curve V1 的流動性集中在 1: 1 的位置。
- PT 佔比在 10% -90% 區間波動時，利率在 [ 0, Max] 區間波動，MAX 為設定引數，預估最大 APY
之所以這樣設計，估計是因為
- 交易形成的隱含利率應該會在實際利率附近，所以可以集中在此處
- 到期日越長，未來利率預期不確定性更大，所以流動性分佈寬一些便於偏差更大交易
透過這些設計，Pendle 實現了一個體驗尚可的市場化利率交易，服務了固定利率和賭預期兩波客戶。
過往固定利率賽道失敗的產品，多數沒有兼顧住 確定性 賭性，Pendle 這塊做好了，加上 LSD/ Perp DEX 帶來了大量的生息資產，Pendle 便再次抓住機會進入上升區間。
談完機制，可見 Pendle 的產品還是有可取之處的，不過其代幣的價值捕獲能力目前尚且較低
其核心捕獲模式為
- PT/YT 的交易費， 0.1% 上下隨時間動態調整， 80% 的歸 vePENDLE， 20% 歸 LP
- YT 的利息， 3% 的歸 vePENDLE
- ve-tokenomics ，投票決定給哪個池子激勵
過去 7 日內日均交易量約為 1 M， 年化交易費收入即為 ： 1 M* 52* 0.001* 0.8 = 40 k
當前 34 M TVL，主要資產既包括 LSD 等低息資產，也包括 GLP 等高息資產，毛估估平均利率 10%
年化利息收入即為 34 M 0.10.03 = 100 k
合計收入為 140 k，相對來說是比較少的，即時翻 10 倍也不能算多。所以未來還需要關注其 bribe 能否發展起來，畢竟 LSD 也算是個 bribe 大戶，若能發展也會有不錯的收益。
利率互換市場在傳統金融內地位重要，對於機構而言更是尤其看重，不過這些美好的想象在上一輪 DeFi 大發展中並沒有得到實際資料和表現支撐，固定利率賽道更是一個知名“證偽”賽道。
在 Real Yield 興起的當下，生息資產變得更有持續性了，若是體驗和機制再最佳化最佳化，說不定也能老樹開花，pendle 就是個例子
總結：對於 GLP/LSD 等生息資產愛好者，可以實現鎖定固定利率和賭利率預期這兩個目標。其代幣價值捕獲能力目前尚且不是很突出，投資的話多多 dyor。如果想了解 GLP / LSD 等生息資產，以及討論的話，可參見該推文。
